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鐵路設(shè)備行業(yè)前景看好

　　鐵路運(yùn)輸在中國(guó)一直占有很重要的地位，07年鐵路大約承擔(dān)全國(guó)34%的客運(yùn)量以及24%的貨運(yùn)任務(wù)。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，鐵路基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)已經(jīng)落后于經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)的運(yùn)輸需求，并且直接導(dǎo)致鐵路運(yùn)力緊張和運(yùn)力不足。從路網(wǎng)密度來(lái)看，中國(guó)每平方公里擁有的鐵路線路還不到發(fā)達(dá)國(guó)家一半的水平，因此90%以上的線路都超負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)。

　　從1990年到2007年的數(shù)據(jù)來(lái)看，由于投資不夠，鐵路運(yùn)輸在全國(guó)運(yùn)輸系統(tǒng)中的地位正在受到其他方式的威脅。貨運(yùn)比例從原來(lái)的46%下滑到目前的34%，客運(yùn)比例從原來(lái)的40%下滑到目前只有24%。

　　中國(guó)龐大的人口基數(shù)以及廣闊的國(guó)土面積決定了鐵路運(yùn)輸?shù)闹匾浴Ｖ攸c(diǎn)發(fā)展鐵路運(yùn)輸這種低耗能、低成本、長(zhǎng)距離、大運(yùn)力以及安全性好的運(yùn)輸方式具有現(xiàn)實(shí)意義。中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃明確了中國(guó)在鐵路網(wǎng)建設(shè)的方向，對(duì)比世界各主要經(jīng)濟(jì)體，我國(guó)的鐵路網(wǎng)建設(shè)有巨大的發(fā)展空間。

　　為了打破鐵路運(yùn)輸瓶頸，國(guó)家提出了大力發(fā)展鐵路運(yùn)輸，為此相應(yīng)地制訂了一系列的政策來(lái)鼓勵(lì)鐵路投資，其中就包括《中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》以及鐵路建設(shè)的“十一五”規(guī)劃，“十一五”規(guī)劃鐵路方面投資(包括基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和車輛投資)將達(dá)到1.5萬(wàn)億元，是"十五"期間投資的大約4倍，排在各類交通運(yùn)輸投資之首。在這次全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的背景下國(guó)家準(zhǔn)備在基礎(chǔ)設(shè)施方面加大投資來(lái)保證國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，國(guó)家已批準(zhǔn)的新建鐵路里程有2.3萬(wàn)公里、投資規(guī)模超過(guò)2萬(wàn)億元，按照新的規(guī)劃，2009和2010年內(nèi)，國(guó)家還將批準(zhǔn)新建鐵路里程2萬(wàn)公里。

　　從目前鐵路的固定資產(chǎn)投資分類來(lái)看，軌道線路、機(jī)車車輛、橋梁隧道和建筑設(shè)施是鐵路投資的四大方向。

　　“十一五”期間規(guī)劃鐵路固定資產(chǎn)總投資規(guī)模1.5萬(wàn)億元，其中基本建設(shè)和更新改造投資規(guī)模1.25萬(wàn)億元，另外機(jī)車車輛購(gòu)置和技術(shù)改造投資規(guī)模為2,500億元。在全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退的背景下，為拉動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，政府將鐵路建設(shè)作為重點(diǎn)投資方向，根據(jù)鐵道部發(fā)展計(jì)劃司司長(zhǎng)楊忠民透露，08年鐵路基本建設(shè)投資計(jì)劃完成3,000億元，爭(zhēng)取超額完成投資500億元。09年計(jì)劃完成投資達(dá)到6,000億元，約是08年投資的1倍左右。此外，2010年鐵路安排開(kāi)展前期工作或規(guī)劃研究項(xiàng)目65個(gè)，投資規(guī)模約1萬(wàn)億元。按照新的投資計(jì)劃，2008-2010年鐵路基本建設(shè)投資規(guī)模將比原“十一五”規(guī)劃增加113%。最近幾年將是中國(guó)鐵路歷史上發(fā)展最快的時(shí)期。今后三年鐵路計(jì)劃投資規(guī)模將超過(guò)3.5萬(wàn)億元。

　　另一方面，隨著我國(guó)鐵路第六次大提速，高速動(dòng)車組和重載貨車更新?lián)Q代的需求旺盛，巨額投資帶來(lái)的是對(duì)鐵路設(shè)備需求的大幅增加，并使得中國(guó)成為全球鐵路產(chǎn)品需求增長(zhǎng)率最高的地區(qū)。隨著客運(yùn)專線的基礎(chǔ)建設(shè)已逐步進(jìn)入大面積施工階段，明后兩年鐵道部計(jì)劃安排機(jī)車車輛購(gòu)置投資3,000億元左右，預(yù)計(jì)未來(lái)4年計(jì)劃安排機(jī)車車輛購(gòu)置投資超過(guò)6,000億元，比原計(jì)劃增加了超過(guò)100%。

　　車輛投資里面盡管每年銷售機(jī)車的數(shù)量較少，但是由于技術(shù)含量最高，銷售價(jià)格也非常高，因此市場(chǎng)容量依然非常大。盡管客車在車輛投資中比重不大，但是隨著客運(yùn)專線的建立以及大批動(dòng)車組的采購(gòu)，客車價(jià)值的比重將不斷加大，貨車占的比重最大，但是技術(shù)含量一般，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈。

鐵路設(shè)備的國(guó)產(chǎn)化要求

　　我們認(rèn)為從國(guó)產(chǎn)化比率的角度出發(fā)，未來(lái)政府在采購(gòu)過(guò)程中將肯定對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)有比較大的傾斜，國(guó)內(nèi)的鐵路配件企業(yè)將是真正的受益者。根據(jù)國(guó)務(wù)院《研究鐵路機(jī)車車輛裝備有關(guān)問(wèn)題的會(huì)議紀(jì)要》，鐵道部制定了《加快鐵路機(jī)車車輛裝備現(xiàn)代化實(shí)施綱要》，明確了通過(guò)以市場(chǎng)換技術(shù)和自主創(chuàng)新的方式，切實(shí)提高我國(guó)機(jī)車車輛制造業(yè)研發(fā)、設(shè)計(jì)和制造水平，增強(qiáng)企業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力?！吨虚L(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》提出，快速提升鐵路裝備水平，早日達(dá)到或接近發(fā)達(dá)國(guó)家水平，并要把提高裝備國(guó)產(chǎn)化水平作為“十一五”和今后鐵路建設(shè)一項(xiàng)重要內(nèi)容來(lái)抓。因此在高速鐵路的建設(shè)中，鐵道部有非常明確的國(guó)產(chǎn)化比率的要求，高速鐵路的國(guó)產(chǎn)化率必須達(dá)到70%以上，30%的進(jìn)口技術(shù)和產(chǎn)品將主要集中在動(dòng)力系統(tǒng)和電控系統(tǒng)上。

　　“十一五”期間鐵道部將大力發(fā)展電力牽引機(jī)車，電力機(jī)車將承擔(dān)運(yùn)輸工作量的比重達(dá)到80%以上，并且實(shí)現(xiàn)交流傳動(dòng)機(jī)車的國(guó)產(chǎn)化。配套發(fā)展適應(yīng)時(shí)速200公里的電力機(jī)車，大力發(fā)展軸重25噸重載貨運(yùn)機(jī)車。2010年機(jī)車保有量將達(dá)到19,000臺(tái)左右。在研制開(kāi)發(fā)時(shí)速200公里及以上動(dòng)車組關(guān)鍵技術(shù)的基礎(chǔ)上，結(jié)合少量動(dòng)車組引進(jìn)，盡快實(shí)現(xiàn)時(shí)速200公里及以上動(dòng)車組的國(guó)產(chǎn)化，積極推進(jìn)時(shí)速300公里及以上動(dòng)車組關(guān)鍵技術(shù)的開(kāi)發(fā)、研制，期末形成高速動(dòng)車組制造、檢修、運(yùn)營(yíng)國(guó)產(chǎn)化配套能力。2010年動(dòng)車組配置達(dá)到1,000列左右。由于新投資計(jì)劃將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)原“十一五”規(guī)劃的投資規(guī)模，因此實(shí)際的新增車輛以及車輛保有量將大幅度超過(guò)“十一五”規(guī)劃的數(shù)量。

　　同時(shí)，我國(guó)在“十一五”期間還將發(fā)展適應(yīng)不同層次旅客需求的新型客車，2010年客車保有量達(dá)到4.5萬(wàn)輛左右。此外，鐵道部將大力提升貨車整體技術(shù)水平，提高貨車速度、貨車載重量和安全可靠性，積極發(fā)展23噸軸重貨車和最高時(shí)速120公里的新型通用貨車，開(kāi)發(fā)不同用途需要的時(shí)速160公里快速貨車，大力發(fā)展煤炭運(yùn)輸、集裝箱運(yùn)輸、特種貨物運(yùn)輸需要的專用貨車。2010年貨車保有量達(dá)到70萬(wàn)輛。

　　我們參考各主要國(guó)家的客運(yùn)數(shù)據(jù)。作為客運(yùn)專線技術(shù)運(yùn)用極其廣泛的國(guó)家，日本鐵路客運(yùn)的發(fā)展非常驚人，每年通過(guò)鐵路發(fā)送旅客量超過(guò)86億人次，與中國(guó)人口相當(dāng)?shù)挠《饶昃F路運(yùn)送旅客量也超過(guò)50億人次，與此相比較，作為人口大國(guó)，中國(guó)的一年鐵路發(fā)送旅客量只有將近13.6億人次。因此我們認(rèn)為中國(guó)的鐵路客運(yùn)發(fā)展?jié)摿Ψ浅＞薮螅瓦\(yùn)專線的大規(guī)模建設(shè)將會(huì)為鐵路行業(yè)帶來(lái)新的機(jī)遇，高端的鐵路設(shè)備將會(huì)有廣泛的使用空間。

　　目前法國(guó)、日本、德國(guó)以及引進(jìn)法國(guó)技術(shù)的西班牙和韓國(guó)都具備了生產(chǎn)350公里/小時(shí)高速鐵路的自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)。隨著國(guó)內(nèi)第一條具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的300公里時(shí)速以上的高速鐵路--京津城際鐵路正式開(kāi)通，標(biāo)志著國(guó)內(nèi)設(shè)備企業(yè)將真正成為未來(lái)高速鐵路建設(shè)的主角。京津城際鐵路運(yùn)行的是時(shí)速350公里/小時(shí)CRH3"和諧號(hào)"動(dòng)車組列車，通過(guò)引進(jìn)、消化、吸收、再創(chuàng)新，國(guó)內(nèi)企業(yè)基本掌握了動(dòng)車組列車制造的核心技術(shù)，開(kāi)始生產(chǎn)制造擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的國(guó)產(chǎn)動(dòng)車組列車。

　　重載方面，美國(guó)聯(lián)合太平洋鐵路的平均牽引重量已經(jīng)達(dá)到1.5萬(wàn)噸，巴西淡水河谷的小部分重載線路上牽引重量已經(jīng)超過(guò)3萬(wàn)噸，目前國(guó)內(nèi)大秦鐵路新購(gòu)置的機(jī)車平均牽引力也基本達(dá)到1.5萬(wàn)噸的水平。除了在牽引力方面的不斷提升，鐵道部在車輛重載方面也投入了巨資進(jìn)行改造，過(guò)去幾年貨車車輛的載重能力逐漸從60噸向70噸以上轉(zhuǎn)移，新造通運(yùn)貨車將全部按載重70噸標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)，未來(lái)向80噸轉(zhuǎn)移。隨著主要干線的運(yùn)力依然緊張，未來(lái)我們認(rèn)為重載趨勢(shì)將繼續(xù)進(jìn)行。 

　　在鐵路行業(yè)大發(fā)展的背景下，我們相信鐵路設(shè)備類上市公司的可持續(xù)發(fā)展將保持到2015年，且不受宏觀調(diào)控政策的影響，具有比較明確的盈利增長(zhǎng)前景。另外，由于鐵道部實(shí)行質(zhì)量認(rèn)證體制，鐵路設(shè)備行業(yè)的進(jìn)入壁壘較高。

盈利前景

　　近年來(lái)，受益于國(guó)家對(duì)鐵路行業(yè)的加大投資，鐵路設(shè)備的更新?lián)Q代速度有所加快，公司的效益也不斷上升。南車的收入主要來(lái)自鐵路車輛以及相關(guān)設(shè)備領(lǐng)域，能夠充分受益于未來(lái)5-10年鐵路大發(fā)展對(duì)鐵路設(shè)備的強(qiáng)勁需求。

　　機(jī)車、客車、貨車三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了公司收入的71%左右，不過(guò)最近兩年動(dòng)車組的發(fā)展很快，從06年占比5%不到上升到08年上半年占比9%，未來(lái)隨著客運(yùn)專線的建設(shè)以及高速鐵路的開(kāi)通，動(dòng)車組的發(fā)展?jié)摿ο喈?dāng)大。公司目前在手訂單比較充足，截至08年9月底，公司在手訂單接近900億元人民幣，其中技術(shù)含量最高的機(jī)車占到50%，動(dòng)車組和城鐵的占比也分別達(dá)到18%和17%，由于訂單周期以及招投標(biāo)的時(shí)間關(guān)系，貨車和客車在訂單中的占比較小，但是貨車和客車在未來(lái)的收入中將繼續(xù)占重要份額，我們相信公司未來(lái)兩年收入的確定性比較強(qiáng)。

機(jī)車業(yè)務(wù)

　　機(jī)車業(yè)務(wù)一直以來(lái)都是公司主要的利潤(rùn)和收入來(lái)源，從國(guó)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，南車在內(nèi)燃機(jī)車和電力機(jī)車的市場(chǎng)份額都排名第一。株洲電力機(jī)車廠和株洲電力機(jī)車研究所是國(guó)內(nèi)電力機(jī)車方面研究實(shí)力最強(qiáng)并在某些領(lǐng)域已經(jīng)達(dá)到全球一流的技術(shù)水平，大秦線上最新購(gòu)置的180臺(tái)大功率機(jī)車中絕大部分是由南車提供，牽引力達(dá)到2萬(wàn)噸。

　　未來(lái)的重載和提速都需要大功率的機(jī)車作為基礎(chǔ)，因此機(jī)車的更新改造速度將不斷加快，公司機(jī)車業(yè)務(wù)在手訂單達(dá)到448億元，完全滿足公司未來(lái)2-3年的生產(chǎn)計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)公司08年機(jī)車業(yè)務(wù)的收入增長(zhǎng)40%左右，接近100億元，09年收入預(yù)計(jì)增長(zhǎng)35%，達(dá)到139億元，10年收入將達(dá)到195億元。

客車和動(dòng)車組業(yè)務(wù)

　　客車業(yè)務(wù)是公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，不過(guò)隨著未來(lái)高速鐵路的不斷建設(shè)，動(dòng)車組業(yè)務(wù)將逐漸超過(guò)傳統(tǒng)客車業(yè)務(wù)成為主要的收入利潤(rùn)來(lái)源。盡管傳統(tǒng)客車業(yè)務(wù)北車的實(shí)力更強(qiáng)一些，但是憑借在機(jī)車業(yè)務(wù)上的技術(shù)優(yōu)勢(shì)和電控方面積累下來(lái)的經(jīng)驗(yàn)，公司在高速動(dòng)車組方面的研發(fā)能力非常強(qiáng)，第一列國(guó)產(chǎn)時(shí)速200公里動(dòng)車組是公司制造。國(guó)內(nèi)第一列時(shí)速300公里具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)高速動(dòng)車組也于07年在四方股份下線。

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　　在未來(lái)的高速鐵路或者是客運(yùn)專線上將大規(guī)模的使用動(dòng)車組，在鐵道部第六次提速運(yùn)營(yíng)中投入的52列動(dòng)車組中，公司及下屬合資公司提供了47列。綜合來(lái)看，我們預(yù)計(jì)傳統(tǒng)客車業(yè)務(wù)保持平穩(wěn)而動(dòng)車組將進(jìn)入快速增長(zhǎng)期，未來(lái)兩年客車業(yè)務(wù)是收入大約在34億元和36億元，動(dòng)車組業(yè)務(wù)09和10年的收入增長(zhǎng)率將達(dá)到45%和50%，收入將分別突破53億元和79億元。公司動(dòng)車組業(yè)務(wù)在手訂單達(dá)到161億元，完全滿足公司未來(lái)2-3年的生產(chǎn)計(jì)劃。

貨車業(yè)務(wù)

　　隨著機(jī)車和動(dòng)車組業(yè)務(wù)的發(fā)展，貨車業(yè)務(wù)在收入中的占比將逐漸減少，貨車業(yè)務(wù)的進(jìn)入門坎相對(duì)較低，有不少路外企業(yè)可以生產(chǎn)，技術(shù)含量和毛利率均比機(jī)車客車業(yè)務(wù)低，不過(guò)隨著鐵路運(yùn)營(yíng)里程的增加、鐵路貨運(yùn)效率的提升和重載過(guò)程中的更新改造，貨車業(yè)務(wù)在未來(lái)幾年將保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。08和09年的收入增長(zhǎng)率將保持15%左右，收入將分別突破111億元和128億元。

城軌地鐵業(yè)務(wù)

　　隨著城市軌道交通的發(fā)展，城軌地鐵業(yè)務(wù)將有很大的發(fā)展空間，很多大中城市為改善交通擁堵?tīng)顩r、減少污染，都在積極發(fā)展以城市軌道交通為主的城市公共交通體系。至2010年，規(guī)劃建設(shè)地鐵和城市輕軌線路達(dá)55條，總長(zhǎng)度約1,500公里，需新增車輛超過(guò)6,000輛，至2015年的規(guī)劃線路長(zhǎng)度是2400公里，投資規(guī)模近7,000億，目前已完成了1,000億元投資。

　　從“十一五規(guī)劃”中可以看到城軌地鐵車輛的增速僅次于動(dòng)車組，06年公司城軌地鐵的市場(chǎng)份額49%，07年公司獲取1,584輛城軌地鐵生產(chǎn)合同，合同金額達(dá)到120億元，新簽合同的市場(chǎng)份額接近60%。

　　城軌地鐵業(yè)務(wù)09和10年的收入增長(zhǎng)速度將達(dá)到60%，收入將分別達(dá)到58億元和75億元。公司城軌地鐵業(yè)務(wù)在手訂單達(dá)到150億元，完全滿足公司未來(lái)2~3年的生產(chǎn)計(jì)劃。

其他業(yè)務(wù)

　　在鐵路大發(fā)展的背景下，未來(lái)5-10年的鐵路投資金額非常巨大，而且未來(lái)高速鐵路配套的修理養(yǎng)護(hù)業(yè)務(wù)、配件業(yè)務(wù)均有可能出現(xiàn)高速增長(zhǎng)。此外，由于長(zhǎng)期從事軌道交通設(shè)備的研發(fā)和生產(chǎn)，公司在電機(jī)、電控、齒輪箱等傳動(dòng)領(lǐng)域積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，因此公司未來(lái)將發(fā)揮這方面的優(yōu)勢(shì)在風(fēng)電和汽車配件領(lǐng)域進(jìn)行一些拓展。我們預(yù)測(cè)09年其他業(yè)務(wù)收入將超過(guò)60億元，10年將達(dá)到81億元。

　　總體而言，未來(lái)5-10年鐵路設(shè)備行業(yè)將處于行業(yè)景氣高峰，鐵路設(shè)備商將直接受益于國(guó)家大力投資鐵路行業(yè)，我們認(rèn)為09和10年的公司銷售收入保持快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)09年銷售額達(dá)到437億元，同比增長(zhǎng)31%，預(yù)計(jì)09年銷售額超過(guò)583億元，同比增長(zhǎng)33%。

利潤(rùn)率分析

　　鐵路設(shè)備行業(yè)是一個(gè)比較特殊的行業(yè)，鐵道部每次招標(biāo)會(huì)綜合考慮上下游的經(jīng)營(yíng)狀況，將銷售價(jià)格控制在合理的范圍內(nèi)波動(dòng)，因此國(guó)內(nèi)鐵路設(shè)備業(yè)務(wù)的毛利一直以來(lái)相對(duì)比較穩(wěn)定。不過(guò)鐵道部提價(jià)過(guò)程通常均有一定的滯后，因此公司業(yè)績(jī)還是會(huì)有短期的波動(dòng)。

　　原材料成本占公司生產(chǎn)成本的比重較高，而且公司的生產(chǎn)周期較長(zhǎng)，一般情況下合約都是閉口合同。公司產(chǎn)品種類眾多，不同產(chǎn)品受原材料的影響也不盡相同，比如鋼材占機(jī)車和動(dòng)車組的成本比重較少，大約7%左右，而鋼材占貨車成本比重非常大，可能在40-50%，08年在鋼材價(jià)格大漲之后，鐵道部及時(shí)上調(diào)了銷售價(jià)格，基本可以覆蓋原材料成本的上漲。我們預(yù)計(jì)未來(lái)兩年公司毛利率將保持平穩(wěn)并略有上升，這主要得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，高端產(chǎn)品比如大功率電力機(jī)車和動(dòng)車組的銷售占比增加?？傮w來(lái)看，我們估計(jì)未來(lái)兩年公司的整體毛利率水平保持在17-18%左右。

主要風(fēng)險(xiǎn)

　　鐵路設(shè)備市場(chǎng)是一個(gè)典型的一對(duì)多的市場(chǎng)，市場(chǎng)需求主體是鐵道部，市場(chǎng)供應(yīng)主體則有很多家企業(yè)，鐵道部通過(guò)招標(biāo)方式進(jìn)行車輛和配件采購(gòu)，這樣的市場(chǎng)格局就決定了生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)品定價(jià)能力偏弱，鐵道部是市場(chǎng)的主導(dǎo)者，生產(chǎn)企業(yè)不存在非常高的利潤(rùn)率。

　　鐵路車輛和部件在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，安全性是最重要的指標(biāo)，因此鐵道部對(duì)于產(chǎn)品質(zhì)量要求非常高，對(duì)生產(chǎn)廠家實(shí)行產(chǎn)品質(zhì)量認(rèn)證體系，鐵道部是不允許行業(yè)內(nèi)因?yàn)檫^(guò)度的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)而影響到產(chǎn)品質(zhì)量的情況出現(xiàn)，因此鐵路設(shè)備行業(yè)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)并不是非常激烈，而且受外來(lái)新進(jìn)入者的威脅不大。如果原材料價(jià)格大幅上漲的話，鐵道部會(huì)在招標(biāo)采購(gòu)中考慮到生產(chǎn)企業(yè)的成本因素并相應(yīng)提高產(chǎn)品招標(biāo)價(jià)格，但是鐵道部提高產(chǎn)品售價(jià)一般都有一段時(shí)間的滯后，因此在一段時(shí)間內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)需要承擔(dān)一部分的風(fēng)險(xiǎn)。

　　鐵路行業(yè)需要巨大的資金投入和很長(zhǎng)的技術(shù)積累，因此行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)比較穩(wěn)定，并沒(méi)有新的進(jìn)入者以及產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題，但是和國(guó)際品牌競(jìng)爭(zhēng)的時(shí)候，國(guó)內(nèi)企業(yè)在規(guī)模、研發(fā)力量和經(jīng)驗(yàn)積累等方面與跨國(guó)企業(yè)均存在一定的差距。目前國(guó)家已經(jīng)明確規(guī)定了高速鐵路的國(guó)產(chǎn)化率標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)計(jì)在很多大型項(xiàng)目中設(shè)備的采購(gòu)方面會(huì)優(yōu)先考慮和扶持國(guó)內(nèi)的生產(chǎn)企業(yè)。

　　公司的主要業(yè)務(wù)是面對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，出口業(yè)務(wù)占比不大，而且生產(chǎn)企業(yè)的很多進(jìn)口設(shè)備和原材料都需要海外進(jìn)口，因此受人民幣升值或者出口退稅的影響較小。

財(cái)務(wù)狀況

　　鐵路設(shè)備企業(yè)由于每年需要投入大量資金進(jìn)行技術(shù)改造和研發(fā)，因此上市前公司保持較高水平的負(fù)債率，并且受到資金方面的制約，在技術(shù)改造和設(shè)備投資比較有限，導(dǎo)致產(chǎn)能和技術(shù)無(wú)法滿足市場(chǎng)的需求，不過(guò)公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流一直比較充足。

　　08年公司通過(guò)資本市場(chǎng)募集了將近100億元人民幣，不僅緩解了資金方面的需求并且為公司未來(lái)發(fā)展打下重要基礎(chǔ)。由于最近幾年募集資金項(xiàng)目的逐漸投產(chǎn)，公司在設(shè)備上有很大的投入，因此我們認(rèn)為在未來(lái)3年內(nèi)公司的資本開(kāi)支將保持在比較高的水平--我們預(yù)計(jì)08年資本開(kāi)支在37億元，09年資本開(kāi)支為29億元，10年資本開(kāi)支達(dá)到20億元水平。公司充足的募集資金和穩(wěn)定的現(xiàn)金流將保證公司未來(lái)幾年的資本開(kāi)支，我們預(yù)計(jì)公司08年、09年和10年將保持在凈現(xiàn)金的水平上。

估值

　　南車股份是鐵路設(shè)備行業(yè)中的龍頭企業(yè)，為配合國(guó)家對(duì)鐵路以及城市軌道交通的加大投入，公司將逐漸擴(kuò)大為鐵路配套機(jī)車、動(dòng)車組、城軌地鐵車輛產(chǎn)品的產(chǎn)能。公司目前的產(chǎn)品符合未來(lái)鐵路高速和重載的發(fā)展方向，并且具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，可以應(yīng)用于高速鐵路、城軌交通和重載運(yùn)輸線等項(xiàng)目中，因此產(chǎn)品需求有保障。從銷售收入來(lái)看，公司的在手訂單已經(jīng)鎖定了未來(lái)2年的收入，而且從目前鐵道部加快投資來(lái)看，新增訂單的速度將不斷加快，從成本來(lái)看，鐵道部在質(zhì)量和安全第一的標(biāo)準(zhǔn)下給予設(shè)備企業(yè)一定的利潤(rùn)空間，能夠保證公司利潤(rùn)率的穩(wěn)定，因此相比其他機(jī)械類上市公司，應(yīng)該給予南車一定的估值溢價(jià)。

　　我們預(yù)測(cè)公司未來(lái)兩年凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)率分別達(dá)到64%和34%，而且高速增長(zhǎng)期可能持續(xù)3~5年甚至更長(zhǎng)。目前，南車股份09年A股和H股預(yù)期市盈率分別是19.6倍和14.3倍，我們認(rèn)為公司的價(jià)值被低估了。考慮到公司所處行業(yè)的景氣高峰以及未來(lái)幾年凈利潤(rùn)快速增長(zhǎng)的確定性，基于A股25倍的09年市盈率以及H股20倍的09年市盈率，我們將公司的A股和H股目標(biāo)價(jià)格分別設(shè)為人民幣5.25元與港幣4.77元，給予優(yōu)于大市評(píng)級(jí)。