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　　全球經(jīng)濟(jì)：失衡的增長(zhǎng)

　　能簡(jiǎn)潔、深刻刻畫近幾十年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)特點(diǎn)的一個(gè)詞匯無疑是“全球經(jīng)濟(jì)失衡”。全球經(jīng)濟(jì)失衡表現(xiàn)為美國貿(mào)易逆差和幾乎所有其他主要經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易順差，又對(duì)應(yīng)美國儲(chǔ)蓄缺口和其他國家儲(chǔ)蓄盈余。長(zhǎng)期以來，關(guān)于全球經(jīng)濟(jì)失衡的分析集中在貿(mào)易順差國匯率問題和儲(chǔ)蓄盈余國高儲(chǔ)蓄率問題上，而忽略國際貨幣體系中心國——美國的低儲(chǔ)蓄率。由于美國經(jīng)濟(jì)和美元在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)格局和貨幣體系中的中心地位，美國低儲(chǔ)蓄率才是導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)失衡的關(guān)鍵原因。

　　1　全球經(jīng)濟(jì)失衡

　　布雷頓森林體系崩潰至今，在全球主要經(jīng)濟(jì)體中，唯有美國一直保持經(jīng)常項(xiàng)目逆差。因此，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的更恰當(dāng)表述應(yīng)該是：美國持續(xù)并不斷擴(kuò)大的貿(mào)易逆差和幾乎所有其他主要經(jīng)濟(jì)體持續(xù)并不斷擴(kuò)大的貿(mào)易順差。

　　根據(jù)支出法GDP的統(tǒng)計(jì)，任何經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易差額必然對(duì)應(yīng)儲(chǔ)蓄和投資之間的關(guān)系。貿(mào)易逆差國會(huì)有儲(chǔ)蓄缺口（儲(chǔ)蓄率小于投資率）；貿(mào)易順差國則會(huì)有儲(chǔ)蓄盈余（儲(chǔ)蓄率大于投資率）。前四大經(jīng)濟(jì)體只有美國儲(chǔ)蓄率一直小于投資率，并自上世紀(jì)80年代以來美國儲(chǔ)蓄率呈趨勢(shì)性下降態(tài)勢(shì)，在投資率相對(duì)穩(wěn)定的情況下，美國儲(chǔ)蓄缺口不斷擴(kuò)大。所以，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的另一表述是：美國持續(xù)并不斷擴(kuò)大的儲(chǔ)蓄缺口及對(duì)別國儲(chǔ)蓄盈余的依賴。

　　美國儲(chǔ)蓄率持續(xù)下降意味著，為維持既定的國內(nèi)消費(fèi)和投資，就必須借用外部?jī)?chǔ)蓄。然而，國與國之間貿(mào)易差額及貿(mào)易差額背后的儲(chǔ)蓄缺口和盈余關(guān)系，同個(gè)體經(jīng)濟(jì)當(dāng)事人之間發(fā)生的借貸關(guān)系一樣。受各種因素影響，一國可能出現(xiàn)本國消費(fèi)和投資超過本國儲(chǔ)蓄資源的情況，此時(shí)該國就通過貿(mào)易逆差向別國借取資源，而國內(nèi)儲(chǔ)蓄資源暫時(shí)富余的國家則出現(xiàn)貿(mào)易順差。在宏觀經(jīng)濟(jì)理論中，臨時(shí)性、交替出現(xiàn)的貿(mào)易逆差和順差都屬正常現(xiàn)象。然而，當(dāng)一國持續(xù)甚至長(zhǎng)達(dá)數(shù)十年的貿(mào)易逆差時(shí)，所有經(jīng)濟(jì)學(xué)家都會(huì)質(zhì)疑：該國有足夠償還能力嗎？特別是當(dāng)這樣的國家居于國際經(jīng)濟(jì)、金融體系的中心地位時(shí)，人們就愈發(fā)擔(dān)心其負(fù)債能力可持續(xù)性及以它為核心的整個(gè)體系的可持續(xù)性。

　　2　全球經(jīng)濟(jì)失衡與美國低儲(chǔ)蓄率

　　由于美國政府和企業(yè)都是赤字部門（存在儲(chǔ)蓄缺口部門），因此決定美國儲(chǔ)蓄率水平的主要是美國居民部門。歷史上，美國居民儲(chǔ)蓄率一直維持在較低水平，從1984年開始，本已較低的美國居民儲(chǔ)蓄率進(jìn)一步出現(xiàn)系統(tǒng)性下降趨勢(shì)。1984年，美國居民儲(chǔ)蓄率是10.8%，2005年后就接近零儲(chǔ)蓄——注意，這是系統(tǒng)性而非暫時(shí)性下降，并且這種下降趨勢(shì)是在對(duì)外貿(mào)易成為中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎之一前。正是美國居民部門儲(chǔ)蓄率的不斷下降造成美國持續(xù)貿(mào)易逆差。

　　導(dǎo)致美國居民部門儲(chǔ)蓄率下降有兩個(gè)關(guān)鍵因素：資產(chǎn)價(jià)格上漲產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)；債務(wù)融資便利性。上世紀(jì)80年代以來，隨著美國養(yǎng)老保險(xiǎn)體系改革和資本市場(chǎng)發(fā)展，美國居民持有越來越多以股票為主的金融市場(chǎng)證券，而80年代中期直至2000年的持續(xù)牛市產(chǎn)生巨大的財(cái)富效應(yīng)，使美國居民產(chǎn)生“財(cái)富幻覺”，儲(chǔ)蓄率不斷降低。同時(shí)，隨著金融體系競(jìng)爭(zhēng)加劇，美國銀行業(yè)越來越傾向于發(fā)展居民零售業(yè)務(wù)，美國居民能以較低成本獲得越來越多的信貸支持。

　　從20世紀(jì)80年代開始，美國居民部門凈資產(chǎn)與可支配收入之比整體呈上升趨勢(shì)。隨著凈資產(chǎn)相對(duì)可支配收入的快速增長(zhǎng)，基于生命周期（養(yǎng)老）和預(yù)防性儲(chǔ)蓄減少，使美國家庭可以把當(dāng)期收入中的更多份額用于消費(fèi)支出。在財(cái)富效應(yīng)降低當(dāng)期養(yǎng)老和預(yù)防性儲(chǔ)蓄的同時(shí)，包括住房按揭貸款和消費(fèi)信貸在內(nèi)的債務(wù)融資直接推動(dòng)消費(fèi)率提高。

　　總之，財(cái)富效應(yīng)和債務(wù)融資便利性推動(dòng)美國居民部門消費(fèi)率提升和儲(chǔ)蓄率下降，及以消費(fèi)為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式持續(xù)。鑒于美國和美元在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)格局和國際貨幣體系中的中心地位，美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)又帶動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而美國低儲(chǔ)蓄率又迫使其他國家保持較高儲(chǔ)蓄率。換言之，美國低儲(chǔ)蓄率而非其他國家高儲(chǔ)蓄率是全球經(jīng)濟(jì)失衡根源。

　　3　全球經(jīng)濟(jì)失衡與國際貨幣體系

　　自19世紀(jì)70年代以來，國際貨幣體系及全球經(jīng)濟(jì)失衡現(xiàn)象經(jīng)歷三個(gè)明顯歷史階段。

　　第一階段是1870年到一戰(zhàn)前。這一階段除少數(shù)實(shí)行銀本位的國家外，國際貨幣本位制以金本位為主，國際貨幣體系中心國是英國。金本位的重要特點(diǎn)是，貨幣發(fā)行以黃金為準(zhǔn)備。盡管針對(duì)商業(yè)銀行的部分準(zhǔn)備制極大解放了派生貨幣受制于黃金，但黃金對(duì)貨幣的源泉——中央銀行發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣始終是硬約束。黃金的獲取除來自自有黃金礦藏外，只能依靠貿(mào)易順差，而維持持續(xù)貿(mào)易順差又得依靠國內(nèi)先進(jìn)生產(chǎn)能力。所以，金本位制下國際貨幣體系中心國必然是勞動(dòng)生產(chǎn)率最高的國家，而金本位制下全球經(jīng)濟(jì)失衡的表現(xiàn)就是中心國持續(xù)貿(mào)易盈余和外圍國家持續(xù)貿(mào)易逆差。

　　第二個(gè)階段是一戰(zhàn)后到布雷頓森林體系建立。一戰(zhàn)后國際貨幣體系進(jìn)入一個(gè)混亂狀態(tài)。受財(cái)政赤字及1929年大危機(jī)影響，金本位制度松動(dòng)。為刺激經(jīng)濟(jì)或?yàn)樨?cái)政赤字融資，主要國家時(shí)常宣布法定貨幣貶值或干脆放棄金本位。不過，對(duì)黃金的眷戀使這些國家在度過暫時(shí)性困難后又重新宣布貨幣與黃金掛鉤。由于黃金始終還是約束，因此成為或保持國際體系中心國的邏輯鏈條依然成立，即先進(jìn)生產(chǎn)技術(shù)、持續(xù)貿(mào)易順差和持續(xù)黃金流入。上世紀(jì)30年代開始，在英國對(duì)外貿(mào)易由順差轉(zhuǎn)向逆差過程中，美國一直維持經(jīng)常項(xiàng)目順差。貿(mào)易格局演變決定國際貨幣體系中心國地位的演變，而經(jīng)濟(jì)失衡現(xiàn)象則表現(xiàn)為老牌帝國持續(xù)順差轉(zhuǎn)變?yōu)樾屡d強(qiáng)國持續(xù)順差。

　　上世紀(jì)70年代，隨著美國對(duì)外貿(mào)易持續(xù)逆差的形成，布雷頓森林體系終于瓦解。從此，國際貨幣體系進(jìn)入新階段——以美元為核心的完全的信用本位體系。

　　對(duì)儲(chǔ)蓄輸出大國——中國而言，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過度依靠投資和貿(mào)易順差，始終是中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整必須面對(duì)的難題。同時(shí)，通過長(zhǎng)期順差積累的外部信用支持如何轉(zhuǎn)化為中國信用的提升，將成為現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)格局下中國對(duì)外經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的核心。顯然，放松過度的金融管制、通過金融發(fā)展來推動(dòng)形成以消費(fèi)為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是題中應(yīng)有之義。在國內(nèi)金融發(fā)展過程中，中國還應(yīng)積極推動(dòng)人民幣國際化和中國國際金融中心建設(shè)，以此推動(dòng)國際貨幣、金融體系改革，為恢復(fù)全球經(jīng)濟(jì)再平衡作出貢獻(xiàn)。

　　（作者供職于中歐陸家嘴國際金融研究院）